日前，国家发改委在国务院督查组召开的山西省部分煤炭和电力企业生产经营座谈会上明确要求，2011年重点合同电煤价格要维持2010年水平不变，不得加价。

　　近期煤炭价格上涨缘于供需关系偏紧以及货币贬值。9月份以来，秦皇岛煤炭市场6000大卡以上大同优混煤价格已由760元/吨上涨至860元/吨。我们认为，近期煤炭价格上涨跟冬季进入用煤高峰导致供应偏紧有关。此外，通胀水平上升导致煤炭企业生产成本上升也要求通过煤价上涨来转移部分新增成本。

　　国家发改委此次对合同煤价格的管理思路是其控制成品油价格思路的拓展。无疑，这是从市场化向非市场化的后撤。其实质在于：通过压低大型国有煤炭企业的合同煤价格，使大型国有电力企业的成本上涨慢于煤炭市场价格的上涨，从而减少相关电源企业的亏损，以达到不上调或者少上调终端电价的目的。

　　大型国有煤炭企业亦有应对之法。需要指出的是，近年来，国内煤炭市场早已成为卖方市场，不管政策如何，煤炭企业作为卖方必然牢牢地掌握着价格制定的主导权。我们认为，所谓“上有政策，下有对策”，这些大型煤企完全可以通过降低合同煤的供应量、签署附加合同等方式来减弱相关政策给自己带来的不利影响。

　　理顺电价才是正途。随着居民收入的不断增长，电力消费占家庭支出比重不断下降，电价上调所带来的影响也许没有发改委担心的那么大。并且，只有提高能源的使用成本，才能推动中国节能减排事业的发展。根据我们的测算，若电煤价格上涨100元/吨，终端电价只需要上调大约5分钱/度。按照一般家庭每户月用电量120度计算，每户家庭每月电费支出将增加约6 元。按照电解铝或者黄磷等工业企业中的耗电大户的用电水平计算，每吨电解铝或者黄磷的电费成本支出将增加约750元/吨，约分别占其目前市场售价的4.7%和5.0%。而如果电煤涨价100元/吨的成本全部由火电企业自己来承担的话，一座100万kW 的火电企业将因此新增成本2.5亿元。需要指出的是，电网企业可以压缩的成本开支非常大，完全可以在国家理顺电价的过程中做出贡献。

　　限价政策对兖州煤业的影响相对较小。我们认为，对合同煤价格的限制将在一定程度上削弱合同煤占比较高的煤炭企业的盈利增速。具体来看，香港证券市场上的煤炭上市公司中，除中国神华、中煤能源以及兖州煤业以外，其他的中小型煤炭上市公司的产品基本上都是按市价销售，不受此项限价政策的影响。2009年，中国神华、中煤能源以及兖州煤业的合同煤销量分别占总销量的71.3%、72.1%和37.4%，我们此前的预期是合同煤价至少以每年4%的速度提升，据此计算，限价政策对三大煤炭上市公司业绩的静态影响分别为-0.108、-0.077 和-0.044 元/股，分别相当于此前预测的2011年业绩的5.1%、8.3%和2.4%。

　　继续维持煤炭行业“同步大市”的投资评级，调低中国神华和中煤能源的投资评级。我们在11月份的煤炭行业月度报告中曾经一度调高过中国神华和中煤能源的投资评级，其主要原因在于我们对未来两年的通胀背景下煤炭价格较为乐观。本次限价政策在一定程度上削弱了我们对中国神华和中煤能源未来的盈利增长的乐观预期。不过，我们认为长期销售合同虽然受到政策影响，但短期销售合同的价格涨幅可能会超出我们此前的预期，从而有可能在一定程度上抵消限价政策带来的不利影响。只不过，考虑到限价政策对投资者心理上的影响可能会大于其实质效果，我们此次小幅调低三大煤炭上市公司2011年的盈利预期，并相应调低中国神华和中煤能源的投资评级至“长线买入”。