【煤炭行业研究报告内容摘要】

　　需求不足，导致短期过剩，降价限产实现再平衡。下游除合成氨之外，表现皆差。火电发电量2012年1-8月累计同比增长0.7%，历史最差；生铁1-8月累计增长2.6%，水泥熟料增长0.1%，表现羸弱，合成氨增长7.2%。煤炭市场以价格暴跌和减产做出滞后应对，6月平均价格（山西优混，价格上限）751元/吨，环比下跌35元，同比下跌96元，同比下降11.4% ；7月平均价格638元/吨，环比下降113元，同比下跌208元，同比下降24.6%。8月和9月价格维持在低水平，635元和640元，减产和限产新闻不断报道。当前价格维持在低水位，新闻报道销声匿迹，煤炭供需实现了再平衡。因供应变动总是滞后于需求变动，待需求恢复之时，煤炭将迎来新一轮量价齐升阶段。

　　供应增速将下滑，外煤是补充。过剩与否取决于供需双方力量对比，需求不足是导致短期过剩主要因素。煤炭供应不存在绝对意义上的产能过剩，2012年1-8月份煤炭固定资产投资增速22.8%，相比于2004年和2005年50.1%和60.5%，已大幅下降，矿井立项到达产需要5-6年，建设周期需要3年，且在固定资产投资的构成中一部分将用于维持既有矿井的生产能力，结论是毋庸过分担心供应过剩。海外煤炭市场是国内的有益补充，全球贸易量约10亿吨，中国占2亿吨，国内外价格差将导致进口量的涨跌，导致价格差收窄，但国内因素是主导，当前海外弱势因为欧美煤炭需求偏弱l

　　煤炭本轮下滑持续较长，需求增长回归4-5%。煤炭经历两轮波折，1998-2001年和2008-2009年， 98年企业亏损面积大，持续时间长，痛苦指数高。2009年未有切肤之痛时，价格大幅反弹。我们认为煤炭此轮低迷时间长度与1998年类似，但痛苦程度不及，因生产集中度提升，企业资产负债表和现金流质量都优于 1998年。需求恢复依赖经济复苏，现在经济处于两难境地，自我突破的动力不足，因此较长时间内表现不温不火。煤炭产量1990-2011年复合增长率5.8%，其中1990-2000年复合增长2.5%，2001-2011年增长9.1%。煤炭消费弹性0.56，若经济增长保持7%，需求将回归至年增长4-5%，较过去十年大幅下降，回归中位水平。l

　　再平衡悄然结束，举步入场。煤炭市场完成供需再平衡过程，中国经济正在经历再平衡过程，然改变增长模式，开放垄断领域还有很长一段路要走。股市从2009年顶部至今下跌40%，持续37个月，实属惨烈，对未来的悲观预期已经消化，股票市场也已经完成再平衡。我们从成长性，抗风险能力和特殊事项3个方面，推荐神火股份、兰花科创、大有能源和开滦股份。

　　风险因素。经济增长低于预期，下游需求恢复缓慢，现金流恶化。