贵人鸟股份有限公司首发申请5月9日获得通过。公司拟在上交所发行1亿股，发行后总股本为6.25亿股。资料显示，贵人鸟零售终端数量从2009年末的1847家增长至2011年末的5067家，不过截至2011年底，公司90.03%的营销网络分布于二、三、四线城市市场，而位于一线城市市场的店铺只占9.97%。按贵人鸟的说法，公司拟利用募集资金开拓国内一线城市市场，并在全国范围内新建60家战略店，即直营店。

　　经销商扼喉

　　事实上，公司2011年度向前五大客户(经销商实际控制人)的销售收入占总销售收入的51.47%，而2010年度、2009年度的数据分别为47.72%、41.08%。该公司2011年度向第一大客户陈春和尹小军夫妇控制的区域经销商的销售收入占总销售收入的22.40%，显然，公司对前五大客户的依赖在增强，风险在增加。

　　其中，陈春的话语权最强——胡晓萍于2009年设立南京海旺圣作为贵人鸟江苏地区经销商。由于江苏地区销售情况不理想，胡晓萍遂于2010年2月将其持有的南京海旺圣股权转让予陈春，江苏经销商的实际控制人变更为陈春、尹小军夫妇。山东地区经销商济南鸿发达原股东林国清(持股60%)、林国强(持股40%)于2010年11月将其持有的股权转让给尹小军(持股60%)、向平(持股40%)，济南鸿发达实际控制人由林国清、丁育芳夫妇变更为陈春、尹小军夫妇。四川弘涛成立于2007年12月20日，陈春持股88%、向平持股12%。石家庄弘涛成立于2009年12月11日，陈春持股95%、邢晋康持股5%。重庆弘涛成立于2010年4月27日，向平持股60%，陈辉持股40%。向平与陈春系朋友及生意伙伴，曾与陈春一起参与四川弘涛的运营，目前同时持有重庆弘涛及四川弘涛5%以上股权，因此四川弘涛与重庆弘涛存在关联关系。陈辉与陈春系兄弟关系，因此陈辉参股的重庆弘涛与陈春夫妇控制四川弘涛、石家庄弘涛存在关联关系。

　　综上，四川弘涛、重庆弘涛、石家庄弘涛三家经销商之间存在关联关系。重庆弘涛已于2011年6月更名为“重庆市创高体育用品有限公司”。而2011年，陈春的销售额为59,320.01万元，占贵人鸟主营业务收入比例为22.40%。再看2009年和2010年的数据，分别为6960万元、11.51%和25,350.98万元、16.52%。显然，陈春在步步做大。

　　这个威胁正在形成。截至2011年 12月31日，公司应收账款净额为59,156.50万元，占流动资产的44.22%，占总资产的30.79%。其中6 个月以内的应收账款净额为59,091.72万元，占应收账款净额的比例为99.89%。

　　“血汗工厂”的悬殊分配

　　发行前，贵人鸟集团持有公司92.26%的股份，林天福通过贵人鸟集团间接控制92.26%的股份，为公司的实际控制人。贵人鸟集团、贵人鸟投资和弘智投资的实际控制人均为林氏家族成员。因此，林氏家族成员间接持有公司合计95.26%的股份。公司董事会成员目前包括11名董事，其中6位独立董事，其余5 名董事中有3 人为林氏家族成员。

　　据招股书，2011年度公司向董事、监事、高级管理人员、核心技术人员18人支付薪酬为431.72万元。公司自2011年 3月开始聘任独立董事，决定每年向每位独立董事支付18万元(税前)独立董事津贴。有投行人士称，这个津贴是比较高的。

　　但贵人鸟的数千工人则拿很低的血汗工资。数据显示，2009-2011年度公司员工分别为2522人、4972人和5368人，而三个年度支付给职工以及为职工支付的现金分别为4924万元、11618万元和20335万元，折合人均年工资分别为1.95万元、2.3万元和3.79万元。

　　另外，截至2009年末，公司为全部2,522名员工(其中农村户口员工2,266名)中的54名员工缴纳了社会保险，未为员工缴纳住房公积金，全年累计缴纳145,005元；截至2010年末，公司为4,972名员工(其中农村户口员工4,400名)中的709名员工缴纳了社会保险，未为员工缴纳住房公积金，全年累计缴纳1,706,573元；截至2011年末，公司为5,368名员工(其中农村户口员工4,717名)中的5,098名员工缴纳了社会保险，为769名员工缴纳了住房公积金，全年累计缴纳1,349.76万元。