核心观点

　　1、4月煤炭跑输大盘，5月关注水电增加和焦煤补库

　　4月大盘指数小幅回落，而煤炭板块由于进入淡季，下游需求有所减弱，煤价逐步回调，板块指数下跌4.9%，跑输上证综指和沪深300分别为2.8个百分点和4.4个百分点。5月煤炭基本面关注：（1）需求端方面，5月开始伴随气温回升和水电出力增加，动力煤消费仍将处于传统淡季，07-16年间5月火电发电量平均环比增长仅为5.1%，而水电发电量平均环比增长38.3%。库存方面，截至4月28日，六大电厂库存1083.7万吨，库存可用天数为17天左右，而秦港存煤为519万吨，较检修前3月底仅下降约7万吨，预计5月电厂补库需求将有所提升，但幅度一般；同时5月仍然是钢材等下游的旺季，随着房地产、基建开工的回暖，预计下游补库需求仍将逐步释放；（2）供给方面，从历史情况来看，2011-2016年间，5月原煤产量平均环比增长1.5%。年初以来，发改委要求煤企保证煤炭供应同时加快审批新建矿井，2017年1-3月全国原煤产量8.09亿吨，同比下降0.3%，同比降幅较1-2月的1.7%有所收窄，预计4月以后煤炭产量也将逐步增加。不过由于环保限产，同时各地安全检查仍较为严格，预计产量也将受到影响。

　　2、4月煤炭市场回顾：港口煤价稳中有跌，产地煤价有涨有跌

　　各煤种价格有涨有跌：港口方面，4月27日秦港5500大卡动力煤平仓价报629元/吨，较上月下跌8%或55元/吨，京唐港主焦煤库提价1510元/吨，与上月持平；产地方面，动力煤价格总体稳中有跌，炼焦煤和无烟煤价格均有涨有跌。

　　进口量环比下跌：3月全国煤炭进口量（含褐煤）2209万吨，同比上涨12.2%，环比上涨24.9%，环比上涨主要由于补库行情和国内煤炭供应不足影响。

　　3、5月煤炭市场预测：动力煤降幅趋缓，炼焦煤、无烟煤以平稳为主

　　动力煤价格以降幅趋缓：近期港口和产地煤价延续跌势，神华5月份年度长协、月度长协和现货价格分别为579、630和650元/吨，较4月份下降2、14、20元/吨。近期电厂需求仍维持相对高位，本周六大电厂日耗仍维持在64万吨左右的相对高位，环比上周下跌1.0%，4月以来同比涨幅仍高达14.4%；供给方面，目前新建产能逐步投产，不过安监力度仍较大，供给端稳步释放；而库存方面，本周末秦皇岛港库存和六大电厂库存可用天数仍维持在519万吨、17天左右，总体处于中低位水平，6月以后天气逐步转暖，预计价格虽有压力但仍有支撑。

　　炼焦煤价格稳中有升：近期炼焦煤市场平稳为主，主产地产量有所增加，缓解了前期的供需紧张，而焦炭企业环保有所加压，钢价也不断下跌，导致钢焦产业链开工受到影响，不过目前仍处于焦煤消费旺季，加上炼焦煤供给仍受限，预计煤价整体以平稳为主。

　　无烟煤价格保持稳定：近期化工煤销售略有压力，块煤采购积极性趋弱，预计短期仍以平稳为主。

　　4、行业观点：煤炭市场弱势维稳，后期需求及改革有望好于预期，看好板块估值提升

　　近期煤炭市场延续动力煤小幅下跌、焦煤基本平稳的态势，4月底动力煤和炼焦煤港口价格分别为629元/吨和1510元/吨（分别较上周下降29元/吨和持平）。其中动力煤方面，近期煤价稳步下跌（目前较3月中旬高点累计下跌57元/吨），不过4月以来六大电厂日均耗煤量同比增速高达14.4%（3月同比增速为18.4%），需求仍维持较高增速，5月仍处于动力煤消费淡季，预计动力煤价格仍有压力，不过电厂和港口存煤处于中低位水平，6月之后天气转暖也将支撑需求，预计在库存大幅上涨之前价格下跌速度不会太快；炼焦煤方面，4月初焦煤价格小幅上调，平均幅度约50元/吨，近期受钢价累计调整15%以上，焦炭和钢铁开工率也有受到影响，预计后期炼焦煤市场相对平稳。供给方面，16年下半年以来发改委和能源局加快减量置换煤矿的投产，后续有望逐步增加产能约3亿吨，但近期安监局仍维持较严格的安监力度，产量仍会受到限制。

　　板块方面，受益于煤价的超预期上涨，煤炭企业盈利大幅好转，1季度全国煤炭开采和洗选业实现利润总额708.7亿元，而上年同期亏损6.5亿元。根据1季报，神华、陕煤1季度归母净利润分别达到122亿元和27亿元。此外，煤炭企业的历史欠账也逐步得到解决，其中山西省至4月底省属企业清理欠薪欠保工作已大幅突破，78天共清理欠薪、欠保近134亿元（其中，清理欠薪53.4亿元，清欠率达98％；清理欠保80亿元，清欠率60％）。后期，虽然动力煤价格仍有下跌预期，但中长期来看煤价有望维持中高位，而国企改革的推进也在加速，预计煤炭企业的经营有望继续好转。按照煤价下跌后的业绩测算，多数公司的估值也处于10-15倍的低位水平。公司方面，我们仍看好低估值及国企改革龙头，包括动力煤公司兖州煤业，陕西煤业等，炼焦煤公司西山煤电、潞安环能等。

　　风险提示：供给侧改革低于预期，各煤种价格超预期下跌。

以下为正文

　　一、4月煤炭跑输大盘，5月关注水电增加和焦煤补库

　　1、4月煤炭板块下跌4.9%，跑输沪深300 4.4个百分点

　　4月受监管政策趋严和国内外大宗商品价格下跌等因素影响，上证综指和沪深300分别下跌2.1%和下跌0.5%。而煤炭板块由于进入淡季，下游需求有所减弱，煤价逐步回调，4月份煤炭开采III指数下跌4.9%，跑输上证综指和沪深300分别为2.8个百分点和4.4个百分点。

　　?? 4月煤炭板块跑输上证综指：4月煤炭开采III指数较上月下跌4.9%，同期上证综合指数下跌2.1%，沪深300下跌0.5%，煤炭板块跑输上证综指2.8%。

　　??各子板全面下跌：从各子板块的表现来看，4月动力煤、无烟煤、炼焦煤板块分别下跌3.3%、下跌0.3%和下跌8.3%。

　　?? 板块估值：目前煤炭开采板块的PB约1.30倍，高于银行，低于其他各行业。

　　2、5月市场关注：水电或有季节性回升，焦煤需求或稳中有升

　　需求端方面，水电增加或推动需求季节性回落：5月开始伴随气温回升和水电出力增加，动力煤消费仍将处于传统淡季，从历史数据来看，07-16年间，5月火电发电量平均环比增长仅为5.1%，而水电发电量平均环比增长38.3%。库存方面，截至4月28日，六大电厂库存1083.7万吨，库存可用天数为17天左右（后期伴随日耗水平回落，可用天数可能将进一步被动抬升）。同时大秦线春季检修将于30日结束，截至4月28日，秦港存煤为519万吨，较检修前3月底仅下降约7万吨，预计5月电厂补库需求将有所提升，但幅度一般。

　　补库需求有望提升，预计炼焦煤价格或维持涨势：5月仍然是钢材等下游的旺季，随着房地产、基建开工的回暖，下游需求较前期或有所增加。同时伴随钢焦产业链产品价格的回升和盈利的逐步改善，钢焦企业复产不断增加，预计下游补库需求仍将逐步释放。前期钢铁和焦炭价格涨幅较大，炼焦煤价格上涨相对滞后，预计后期伴随钢焦企业复产的逐步增加，炼焦煤价格或维持涨势。

　　供给方面，5月产量环比或继续回升，进口冲击或将持续减缓：从历史情况来看，2011-2016年间，5月原煤产量平均环比增长1.5%。年初以来，发改委要求煤企保证煤炭供应同时加快审批新建矿井，2017年1-3月全国原煤产量8.09亿吨，同比下降0.3%，同比降幅较1-2月的1.7%有所收窄，预计4月以后煤炭产量也将逐步增加。不过由于环保限产，同时各地安全检查仍较为严格，预计产量也将受到影响。进口方面，受人民币汇率走弱、国际煤价企稳回升等因素影响，进口煤价优势有所减弱，3月煤炭进口量2209万吨，同比增长12.2%，增速较上月下跌18.4个百分点，而目前进口政策仍然从严，同时2月18日以后政府停止朝鲜煤进口，4月初澳洲飓风也对进口煤供应产生影响，预计4月以后进口煤炭将保持低位。

　　3、5 月行业观点和重点公司推荐

　　历史上看，2007-2016年煤炭开采板块5月平均收益为1.6%，平均收益率跑赢大盘1.3个百分点；10年中跑赢大盘4次。跑赢大盘4次的平均超额收益为7.6%，跑输大盘6次的平均超额收益为-2.9%。

　　5月行业观点：煤炭市场弱势维稳，后期需求及改革有望好于预期，看好板块估值提升

　　近期煤炭市场延续动力煤小幅下跌、焦煤基本平稳的态势，4月底动力煤和炼焦煤港口价格分别为629元/吨和1510元/吨（分别较上周下降29元/吨和持平）。其中动力煤方面，近期煤价稳步下跌（目前较3月中旬高点累计下跌57元/吨），不过4月以来六大电厂日均耗煤量同比增速高达14.4%（3月同比增速为18.4%），需求仍维持较高增速，5月神华年度和月度长协价格分别为579元/吨和630元/吨，月度长协基本与现货价格一致，5月仍处于动力煤消费淡季，预计动力煤价格仍有压力，不过电厂和港口存煤处于中低位水平，6月之后天气转暖也将支撑需求，预计在库存大幅上涨之前价格下跌速度不会太快；炼焦煤方面，4月初焦煤价格小幅上调，平均幅度约50元/吨，近期受钢价累计调整15%以上，焦炭和钢铁开工率也有受到影响，预计后期炼焦煤市场相对平稳。供给方面，16年下半年以来发改委和能源局加快减量置换煤矿的投产，后续有望逐步增加产能约3亿吨，但近期安监局仍维持较严格的安监力度，产量仍会受到限制。

　　板块方面，受益于煤价的超预期上涨，煤炭企业盈利大幅好转，1季度全国煤炭开采和洗选业实现利润总额708.7亿元，而上年同期亏损6.5亿元。根据1季报，神华、陕煤1季度归母净利润分别达到122亿元和27亿元。此外，煤炭企业的历史欠账也逐步得到解决，其中山西省至4月底省属企业清理欠薪欠保工作已大幅突破，78天共清理欠薪、欠保近134亿元（其中，清理欠薪53.4亿元，清欠率达98％；清理欠保80亿元，清欠率60％）。后期，虽然动力煤价格仍有下跌预期，但中长期来看煤价有望维持中高位，而国企改革的推进也在加速，预计煤炭企业的经营有望继续好转。按照煤价下跌后的业绩测算，多数公司的估值也处于10-15倍的低位水平。公司方面，我们仍看好低估值及国企改革龙头，包括动力煤公司兖州煤业，陕西煤业等，炼焦煤公司西山煤电、潞安环能等。

　　二、4月煤炭市场回顾

　　1、煤价：港口煤价稳中有跌，产地煤价有涨有跌

　　动力煤：动力煤价格稳中有跌。港口方面，4月27日秦港5500大卡动力煤平仓价报629元/吨，较上月下跌8%或55元/吨，4月26日环渤海动力煤指数报价598元/吨，较上月下跌1.3%或7元/吨；产地方面，山西和内蒙地区均下跌5元/吨，陕西神木下跌5元/吨，河北唐山下跌44元/吨，山东兖州下跌5元/吨，甘肃兰州上涨10元/吨，河南义马上涨35元/吨，贵州水城下跌30元/吨。

　　冶金煤：炼焦煤价格有涨有跌，喷吹煤稳中有涨。炼焦煤方面，4月28日京唐港主焦煤库提价报1510元/吨，与上月持平；产地价格有涨有跌，其中山西晋中灵石上涨40元/吨，临汾洪洞上涨45元/吨，河北唐山和河北开滦下跌10元/吨，河北邢台和河北邯郸上涨20元/吨，山东兖州和山东枣庄上涨10元/吨，其余地区价格保持稳定。喷吹煤方面，山西晋城和山西阳泉上涨20元/吨，长治潞城上涨5元/吨，邯郸地区上涨15元/吨，其余地区价格保持稳定。

　　无烟煤：无烟煤产地价格有涨有跌，其中山西地区上涨40元/吨，河南焦作上涨40元/吨，贵州遵义和贵州金沙下跌20元/吨，其余各地区价格保持稳定。

　　2、进出口：4月国际煤价有涨有跌，3月煤炭进口量环比上涨

　　国际动力煤价格：4月27日国际动力煤大煤价指数理查德RB、欧洲ARA和纽卡斯尔NEWC分别报于每吨75.54、73.00和79.87美元，较上月分别下跌1.10%、上涨6.12%和下跌2.54%。

　　国际焦煤价格：4月27日澳洲风景港优质硬焦煤离岸价报245.0美元/吨，较上月上涨59.35%。

　　煤炭进口量：3月煤炭进口量环比上涨，全国煤炭进口量（含褐煤）2209万吨，同比上涨12.2%，环比上涨24.9%，环比上涨主要由于补库行情和国内煤炭供应不足影响。

　　3、产销量：3月全国原煤产量29976万吨，同比下降1.9%

　　3月全国原煤产量29976万吨，同比下降1.9%，1-3月累计产量80923万吨，同比下降0.3%。

　　??山西省：1-3月累计产量19495万吨，同比下降4.8%。

　　??内蒙古：1-3月累计产量22413万吨，同比上涨8.8%。

　　??陕西：1-3月累计产量11789万吨，同比上涨5.6%。

　　4、下游需求：4月下游钢价有所下跌，发电量同比有所增加

　　4月下游产品中，钢铁价格下降7.4%。4月28日，全国水泥均价349元/吨，较3月底下跌1.1%或4元。

　　1）4月下游产品价格：

　　4月28日，Myspic综合指数报122.6点，较上月下跌7.4%。4月焦炭价格上涨，各地分别上涨70-190元/吨不等。4月28日，全国水泥均价349元/吨，较3月底下跌1.1%或4元。

　　2）3月下游产品产量：

　　?? 火电：1-3月全国火电累计发电量11357亿千瓦时，同比上涨8.2%；

　　?? 粗钢：1-3月全国粗钢累计产量20110万吨，同比上涨4.7%； 
 　?? 水泥：1-3月全国水泥产量44115万吨，同比下跌0.6%；

　　?? 尿素：2016年1-11月全国尿素产量3040.7万吨，同比下跌4.8%；其中11月尿素产量231.6万吨，同比下跌25.2%。

　　5、库存：港口库存有涨有跌，电厂库存增加

　　?? 4月秦港库存下跌，4月28日秦港库存519万吨，较3月末减少7万吨或1.33%，4月28日广州港库存226万吨，较3月末增加90万吨或66.2%。4月30日黄骅港库存合计140万吨，较3月末减少30万吨或17.6%。

　　?? 4月10日全国重点电厂库存为5027万吨，较3月底增加20万吨。六大电厂方面，4月28日六大电厂库存1084万吨，较上月末982万吨增加102万吨或10.4%，六大电厂库存可用天数为17.0天，较上月末15.0天增加2.0天或13.3%。

　　??3月，国有重点煤矿库存2404万吨，环比下跌5.7%，同比下跌50%。

　　运销方面，发改委统计数据显示，3月份，国有重点煤矿铁路煤炭发运量10154万吨，同比上涨12.5%。其中，受准池线分流影响，大秦线运量出现大幅下降，今年1-4月份，大秦线累计完成货物运量10373万吨，同比上涨24.6%。

　　??国有重点煤矿铁路全国煤炭运量：3月发运量10154万吨，同比上涨12.5%；

　　??重点线路运量：3月大秦线运量3841万吨，同比增长32.9%，累计销量10373万吨，同比增长24.6%；

　　??主要港口煤炭发运量：3月北方七港煤炭发运量6122万吨，同比增加18.8%，环比增加17.3%。

　　三、5 月煤炭市场预测

　　1、5月需求预测：火电或有季节性回落，焦煤补库需求支撑煤价

　　动力煤：气温回升+水电增加或推动需求季节性回落。5月开始伴随气温回升和水电出力增加，动力煤消费仍将处于传统淡季，从历史数据来看，07-16年间，5月火电发电量平均环比增长仅为5.1%，而水电发电量平均环比增长38.3%。库存方面，截至4月28日，六大电厂库存1083.7万吨，库存可用天数为17天左右（后期伴随日耗水平回落，可用天数可能将进一步被动抬升）。同时大秦线春季检修将于30日结束，截至4月28日，秦港存煤为519万吨，较检修前3月底仅下降约7万吨，预计5月电厂补库需求将有所提升，但幅度一般。

　　炼焦煤：钢焦盈利持续改善，补库需求支撑煤价。5月仍然是钢材等下游的旺季，随着房地产、基建开工的回暖，下游需求较前期或有所增加。同时伴随钢焦产业链产品价格的回升和盈利的逐步改善，钢焦企业复产不断增加，预计下游补库需求仍将逐步释放。前期钢铁和焦炭价格涨幅较大，炼焦煤价格上涨相对滞后，预计后期伴随钢焦企业复产的逐步增加，炼焦煤价格或维持涨势。

　　2、5月供给预测：产量环比或继续回升，进口有望维持低位

　　5月产量环比或继续回升：从历史情况来看，2011-2016年间，5月原煤产量平均环比增长1.5%。年初以来，发改委要求煤企保证煤炭供应同时加快审批新建矿井，2017年1-3月全国原煤产量8.09亿吨，同比下降0.3%，同比降幅较1-2月的1.7%有所收窄，预计4月以后煤炭产量也将逐步增加。不过由于环保限产，同时各地安全检查仍较为严格，预计产量也将受到影响，不过总体来看仍将以回升为主。

　　5月进口煤有望维持低位：4月27日国际动力煤大煤价指数理查德RB、欧洲ARA和纽卡斯尔NEWC分别报于每吨75.54、73.00和79.87美元，较上月分别下跌1.10%、上涨6.12%和下跌2.54%。同时受人民币汇率走弱、国际煤价企稳回升等因素影响，进口煤价优势有所减弱，3月煤炭进口量2209万吨，同比增长12.2%，增速较上月下跌18.4个百分点，而目前进口政策仍然从严，同时2月18日以后政府停止朝鲜煤进口，4月初澳洲飓风也对进口煤供应产生影响，预计4月以后进口煤炭将保持低位。

　　3、预计5月动力煤降幅趋缓，炼焦煤、无烟煤以平稳为主

　　动力煤价格降幅趋缓：近期港口和产地煤价延续跌势，神华5月份年度长协、月度长协和现货价格分别为579、630和650元/吨，较4月份下降2、14、20元/吨。近期电厂需求仍维持相对高位，本周六大电厂日耗仍维持在64万吨左右的相对高位，环比上周下跌1.0%，4月以来同比涨幅仍高达14.4%；供给方面，目前新建产能逐步投产，不过安监力度仍较大，供给端稳步释放；而库存方面，本周末秦皇岛港库存和六大电厂库存可用天数仍维持在519万吨、17天左右，总体处于中低位水平，6月以后天气逐步转暖，预计价格虽有压力但仍有支撑。

　　炼焦煤价格平稳为主：近期炼焦煤市场平稳为主，近期主产地产量有所增加，缓解了前期的供需紧张，而焦炭企业环保有所加压，钢价也不断下跌，导致钢焦产业链开工受到影响，不过目前仍处于焦煤消费旺季，加上炼焦煤供给仍受限，预计煤价整体以平稳为主。

　　无烟煤价格保持稳定：近期化工煤销售略有压力，块煤采购积极性趋弱，预计短期仍以平稳为主。

　　风险提示

　　供给侧改革低于预期，各煤种价格超预期下跌。