事件描述

大秦铁路发布2022年年报及2023年一季报，2022年公司实现营业收入757.58亿元，同比减少3.7%;实现归属净利润111.96亿元，同比减少8.1%。2023年一季度公司实现营业收入198.39亿元，同比增加8.7%;实现归属净利润36.55亿元，同比增加23.2%。公司每股派现0.48元/股，兑现2020年转债发行的承诺。

事件评论

2022年疫情影响扩大，客货皆受冲击：2022年，新冠病毒的传染性增强，各地零星疫情此起彼伏，客运业务持续受到疫情影响，旅客运输量同比下滑44.2%，客运业务收入同比下滑34.2%。铁路货运业务受区域疫情影响较小，2022Q1-Q3货运量维持高位，但2022Q4直接遭受疫情冲击，大秦线阶段性停带，货运量仅7765万吨，同比2021Q4下滑29.8%，拖累2022年货运量同比下滑5.7%，2022年公司货运收入同比下滑2.6%至607.50亿元。公司实现营业收入757.58亿元，同比减少3.7%。成本端，大秦铁路的折旧成本相对刚性，客运服务费、货运服务费、电力及燃料以及机器车租赁费等随客货运业务量变动，营业成本同比减少1.4%至606.35亿元。费用端，销售费率和研发费率稳定，管理费率略有上涨0.1pct，存款及应收款项的利息增加，财务费率下滑0.2pct，期间费用(管理费用、销售费用、研发费用和财务费用)总计12.24亿元，同比2021年同期降低9.1%，由于收入降幅大于成本，公司实现归属净利润111.96亿元，同比下降8.1%。

2023Q1货运重回高位，客运渐归正常：2023Q1，全国铁路货运依旧保持较高的景气度，货运量同比2022Q1增长3.1%;铁路客运逐步恢复正常，同比2022Q1增长67.7%，2023年3月份相较2019年3月份已经实现正增长。大秦线的货运业务产能利用率重回高位，相较2022Q1高基数的货运量，运量同比微增0.6%至1.0亿吨。2023Q1公司实现营业收入198.39亿元，同比增长8.7%，预计主要受到铁路客运恢复的正面带动。2023Q1公司营业成本同比上升3.0%至148.37亿元，受益于存款利息增加，公司期间费用同比下降30.1%至2.28亿元，最终实现归属净利润36.55亿元，同比2022Q1增加23.2%。

高分红低估值，煤炭需求高景气：我们在《长期逆向资产，稳定复合收益》强调：中国煤炭自给自足为主，但区域不平衡带来长途运输需求，借助不同运输方式的优点，构筑了“西煤东运”+“北煤南运”的运输通道。“西煤东运”4条通道，大秦铁路天生具备低成本的优势，预计运量长期保持高位。压制大秦铁路长期回报的因素有望扭转：1)伴随着外延和内生投资，大秦铁路已经构筑了集疏运一体的运输网络，低效的投资有望减少;2)铁路货运价格受政策监管，具有逆周期调控的特征，伴随着人工成本上升和国铁集团巨亏，国家铁路货运价格调整的可能性放大。现阶段，大秦铁路的货运价格依然受到政策管制，考虑到产能利用率处于高位，如果未来对运费实施市场化改革，盈利或许具备向上动能。公司发行可转债的同时承诺2020-2022年每股分红不低于0.48元/股，以0.48元/股计算股息率为6.1%(2023年5月6日)。考虑到下游煤炭需求高景气，我们预计大秦铁路的运量依然维持在高位，预计2023-2025年归属净利润分别为131.8、135.1和135.4亿元，对应PE分别为8.9、8.7和8.7倍，高股息低估值特征凸显，维持“买入”评级

风险提示

1、再投资风险;2、运价调整风险;3、人力成本风险。